«Вся существенная информация немедленно отражается на рыночной стоимости ценных бумаг. Любые данные, имеющие малейший предсказательный смысл, очень быстро становятся бесполезны».
Виктор Немихин, независимый финансовый советник, рассуждает о двух наиболее распространенных заблуждениях инвесторов, которые мешают им принимать правильные инвестиционные решения:
— По последним исследованиям ЦБ РФ, в России уже более 25 млн частных инвесторов, и, казалось бы, навык инвестирования должен полноценно присутствовать в наборе навыков нашего повседневного финансового поведения. Однако это не так. А различные статистические срезы, такие как количество пустых счетов и счетов с небольшими активами, активность совершения сделок, объем средств в индексных фондах и т.п. позволяют утверждать, что для большинства частных инвесторов фондовый рынок больше похож на казино, нежели на инструмент сохранения и приумножения своих капиталов.
Почему же это так? Есть масса известных причин, о которых не говорил только ленивый, таких как: низкая финансовая грамотность, исторически сложившийся крайне короткий горизонт планирования личных финансов, патернализм в вопросах собственного пенсионного обеспечения, крайне невнятная государственная политика в области все того же пенсионного обеспечения с пресловутой «пенсионной реформой», которая никак не закончится. Я хотел бы остановиться на двух наиболее распространенных заблуждениях, которые мешают принимать правильные инвестиционные решения и приводят к тому, что пришедший на фондовый рынок инвестор через какое-то время либо разочаровывается в его возможностях и возвращается к привычным банковским депозитам, либо начинает рассматривать инвестиции как игру.
Я смогу больше заработать, если буду активно торговать?
Если посмотреть на график цены любого инструмента, то такая иллюзия действительно возникает. Вот в этой точке купил, вот в этой продал, да еще встал в шорт. А в этой откупил. Беда лишь в том, что мы видим левую часть графика. Прошлое. То, что уже произошло. Правую часть графика, будущее — то, что произойдет — увы, нам не дано увидеть.
В 1965 г. американский философ и экономист итальянского происхождения Юджин Фама (Нобелевская премия по экономике 2013 г.) сформулировал основные принципы гипотезы эффективного рынка, которая стала одним из ключевых столпов многих современных рыночных теорий.
Главный принцип этой гипотезы состоит в том, что вся существенная информация немедленно и в полной мере отражается на рыночной стоимости ценных бумаг. Иными словами, любые данные, имеющие малейший предсказательный смысл, очень быстро становятся бесполезны, так как участники рынка закладывают все свои ожидания в котировки.
Получить выгоду от новой информации может лишь самый быстрый участник торгов, который успевает раньше всех обработать новую информацию, принять торговое решение и привести его в исполнение. После действий такого участника(ов) котировки смещаются, и остальные игроки уже не будут иметь никакого преимущества.
Конечно, модель эффективного рынка — это абстракция. Различные рынки могут ей более или менее соответствовать, но не являются эффективными в полной мере. Происходит это в силу разных причин. В частности, гипотеза эффективного рынка подразумевает, что на основании поступающей информации принимаются рациональные решения. Однако американский экономист Ричард Талер (Нобелевская премия по экономике 2017 г.) показал, что люди принимают финансовые решения иррационально. Существует также проблема интерпретации поступающей информации.
Получив одну и ту же информацию, различные инвесторы могут оценить ее прямо противоположно. Таким образом образуются рыночные неэффективности, которые можно использовать. Любые неэффективности рынка существуют крайне ограниченное время. Как только об их существовании становится известно достаточному количеству участников рынка, они исчезают.
Именно на этом (поиске и использовании неэффективностей рынка) построен бизнес хедж-фондов и управляющих.
У агентства Standard & Poor's есть интересный исследовательский проект SPIVA, который считает, какой процент активно управляемых фондов смог обогнать индекс S&P500. И если на интервале один год таких оказывается почти половина, то на интервале 3-5 лет — всего 15%. А на интервале 10 лет и более — только 10%.
А если посмотреть, сколько из этих фондов ежегодно обгоняют индекс, то таковых останется доля процента. То есть превосходство над индексом им обеспечили несколько неэффективностей, которые они смогли найти.
Почему же так происходит? Дело в том, что существует экономический закон связи доходности и риска. Чем больше мы хотим заработать, тем больше риска мы вынуждены покупать. И наоборот. Так вот, правильный управляющий в первую очередь контролирует риски. Ставит стоп-приказы, управляет размером позиции, хеджирует риски и т.п.
На этом графике отражена доходность индекса S&P500 (желтая линия) и двух активно управляемых фондов (красная и синяя линии). Как можно увидеть, красная и синяя линии более гладкие, чем желтая (меньший риск), но при этом они отстают по доходности от желтой линии. Чем дальше по времени от начала сравнения, тем больше. Так работает закон соотношения доходности и риска.
Обратите внимание: я говорил о хедж-фондах и управляющих, которые заведомо располагают ресурсами для найма высококлассных специалистов, покупки суперкомпьютеров, помогающих вычислять неэффективности, подписки на новостные каналы, позволяющие узнавать экономические новости одними из первых. И даже эти ресурсы дают лишь 10% вероятности обогнать индекс.
Какова же вероятность сделать это у частного инвестора? Осмелюсь предположить, что менее процента. То есть 99 из 100 частных инвесторов в результате активной торговли через 10 лет заработают меньше, чем если бы они просто купили фонд на индекс и потратили время на что-то более полезное и приятное. И это я еще не учел комиссию, которую они заплатят брокеру за совершение сделок. С ее учетом вероятность обогнать индекс еще более низкая.
Поиск идей в отдельных акциях более эффективен, чем просто покупка фонда, привязанного к индексу?
Для начала давайте разберем небольшой психологический эксперимент. Предположим, что некий инвестор собрал на своем счете индекс S&P500 (купил в соответствующих пропорциях все акции, входящие в индекс). Состав индекса ежеквартально пересматривается. В какой-то момент акция «Х» была исключена из индекса и вместо нее добавлена акция «Y». В этот момент акция «Х» уже стоила дешевле, чем ее купил инвестор. Инвестор решает подождать до того момента, когда акция «Х» вернется к цене его покупки, и только после этого провести ребалансировку портфеля. Далее возможны варианты: акция «Х» продолжает падать, а акция «Y» стоит на месте, акция «Х» стоит, а акция «Y» растет и т.п. В результате портфель из-за психологии инвестора отстает от индекса. Фонд лишен этого недостатка, там ребалансировка происходит автоматически, вне зависимости от желания инвестора.
Теперь давайте разберемся с вопросом: а можно ли вообще сформировать портфель из акций, которые будут обгонять индекс на достаточно длительном промежутке времени?
Текущую цену акции можно определить так: текущая цена акции = справедливая стоимость акции +/- ожидания.
Где справедливая стоимость акции — это то, что считают аналитики исходя из финансовой отчетности компании. Обычно у крупных компаний этот показатель меняется достаточно медленно, т.к. стабильному бизнесу сложно за квартал вырасти на десятки процентов.
Однако времена пандемии показали, что и такое возможно. А еще более возможно упасть по выручке практически до нуля за очень короткий промежуток времени, как это произошло с авиакомпаниями и круизными компаниями, например.
Ожидания, напротив, величина довольно изменчивая, и в зависимости от новостного фона (выходящие отчеты, прогнозы, комментарии CEO и т.д.) может меняться довольно быстро и намного. Взгляните, например, на график акций Tesla, Ink (TSLA). Как быстро, менее чем за год, рынок поменял по ним ожидания. И таких примеров масса.
Теперь о количестве акций в портфеле. Если их будет достаточно много, то мы будем приближаться по итоговой доходности к индексу. Собственно, индекс и есть выборка лучших компаний на рынке. Если же их будет мало, то мы увеличиваем риск концентрации, где одно неблагоприятное событие, связанное с компанией, чьи акции находятся у нас в портфеле, приведет к существенному снижению стоимости портфеля. Это верный способ отстать от индекса.
Казалось бы, можно не держать купленные акции долго, а после того как «идея отработает», продавать их и покупать другую «идею». Именно так и предлагают делать все инвестдома, предоставляющие инвестиционные идеи своим клиентам. Мотивы предоставления таких услуг мы обсудим чуть позже.
На этой диаграмме представлена вероятность получения дохода в зависимости от времени владения различными видами активов. Как видно из диаграммы, чем дольше вы владеете активом, там больше вероятность получения дохода, а сам доход приближается к некоей средней величине. Для акций крупной капитализации он составляет 9,9% в год.
Что это за величина? Это первая часть приведенного выше уравнения. На столько в среднем в год растет бизнес и, соответственно, справедливая стоимость акции. Для того чтобы превзойти эту величину, нужно либо обладать методикой выборки компаний, которые будут расти выше среднего по рынку, либо уметь определять компании, по которым у рынка складываются положительные ожидания (вторая часть уравнения). И в том, и в другом случае нужно уметь предсказывать будущее. Если вы в это верите, можете пользоваться этими услугами.
Но я бы предложил сначала включить критическое мышление и ретроспективно посмотреть на рекомендации 2020-21 годов. Ведь вам придется не просто верить на слово какому-то аналитику, а ставить на то, что он прав, свои деньги.
Один очень авторитетный в мире инвестиций человек — Асват Дамодаран — живой классик, автор многочисленных трудов и учебников по инвестициям и инвестиционной оценке, по которым учились и продолжают учиться инвестициям миллионы людей, как-то сказал: «На самом деле я примирился с возможностью того, что в конце моей инвестиционной жизни, я, возможно, оглянусь на доходности, полученные мною в течение моей активной инвестиционной жизни, и приду к выводу, что я мог бы получить не меньше, или даже больше, инвестируя в индексные фонды. Если это произойдет, я не буду смотреть на время, которое я провел, анализируя и выбирая акции, как на потраченное впустую, поскольку я получил столько удовольствия от процесса! Короче говоря, если вы не любите рынки и не получаете удовольствие от процесса инвестирования, мой вам совет: вложите деньги в индексные фонды и потратьте свое время на те вещи, которые вам действительно нравится делать!».
Ну и напоследок. Откуда же взялись эти иллюзии? Люди боятся хаоса и им свойственно объяснять непонятные процессы простыми моделями.
Известный психологический эффект, когда в очертаниях чернильного пятна человек видит какие-то знакомые ему предметы. Отсюда же вера в возможность предсказания будущего, вера в то, что существует кто-то (аналитик, гуру из телеграм-канала и т.п.), кто обладает технологиями/алгоритмами/знаниями и способен это будущее предсказать. Но в вопросах личных финансов, вопросах крайне рациональных, стоит ли полагаться на веру?
И есть еще одна причина, почему существуют эти иллюзии. Дело в том, что их существование крайне выгодно брокерской инфраструктуре. Доходы и брокера, и биржи формируются как процент от суммы совершенной клиентом сделки. Чем больше сделок клиент совершает, тем больше зарабатывает брокерская инфраструктура. Это не хорошо и не плохо, это сама суть этого бизнеса. Все маркетинговые действия направлены на повышение дохода. Это и различные конкурсы, и обучение торговле, и предоставление инвестиционных идей. Выгодно ли это инфраструктуре? Несомненно! Выгодно ли это клиенту? Выше я пытался ответить на этот вопрос…