«Теперь домой на крыльях ветра», — экономист Константин Сонин* о денежной политике ЦБ

Блоги DK.RU

Константин Сонин*:

Экономисты, которые уже двадцать лет без передышки выступают за решение всех проблем с помощью «печатания денег» (последняя реинкарнация — в докладах «Столыпинского клуба» и коллег из Финансового университета; как всегда — без какой-либо аналитики или расчётов), пропустили, естественно, момент, когда денежная политика ЦБ стала по-настоящёму жёсткой. Неудивительно, потому что если кричать «волки!» не переставая вне зависимости от того, есть волки или нет, то при — очень редком — появлении волков тебе никто не верит. Более того, когда ты занят криком «волки», то и времени нет следить за тем — появились эти волки на горизонте или нет. Если всё время требуешь сверхмягкой денежной политики, не считаясь ни с внешними обстоятельствами, ни с текущей политикой, то тогда, когда появляется смысл ставить вопрос о смягчении, даже не замечаешь, что вот он, момент.

Нет, я не агитирую за смягчение денежной политики. У ЦБ есть редкая возможность поставить, наконец, инфляцию под разумный контроль. Целевая инфляция в 4% при низких темпах роста — это, по-прежнему, не идеал; 2% было бы лучше. Но если удастся — после стольких лет (25? 35?) сделать рост цен разумно-стабильным, нельзя упускать такой исторический шанс. Тем более, что всё указывает на то, что денежная политика не снижает темпы роста — занятость по-прежнему близка к полной, а реальные зарплаты вообще чуть растут (при спаде производства это, скорее, признак перегрева — впрочем, см. сомнения Сергея Журавлева по поводу этого роста).

Однако, действительно, денежная политика стала жёсткой. Смотрите — ключевая ставка ЦБ — 10,5%, инфляция в годовом исчислении — чуть больше 7%, а «инфляционные ожидания» — 7-8%. (Данные ЦБ, а у того же Журавлева в блоге хорошие графики.) Инфляционные ожидания — это, понятно, оценка, которая получается разными способами — и опросами, и с помощью оценивания изменения цен на активы, которые по разному реагируют на инфляцию. То есть реальная ставка процента сейчас 3%, а если верить прогнозу инфляции в 5% на июль 2017, то и все 5%. Что, конечно, жёстко.

Слишком ли жёстко? Вроде, пока нет. «Правило Тейлора», основная формула, по которой центробанки, установившие цель по инфляции, определяют, какая им нужна ключевая ставка, даёт примерно то же самое значение. Формула выглядит так:

Ключевая ставка = целевая инфляция + долгосрочная реальная ставка + 1,5*(разрыв инфляции между ожидаемой и целевой) + 0,5*(разрыв выпуска между нынешним и «долгосрочным трендом»)

Целевая инфляция у нас 4% (в целевой инфляции не так важно конкретное значение, как то, что она на этом значении будет стабилизирована), разрыв инфляции между ожидаемой и целевой — 3%. Есть ли «разрыв выпуска» — тёмный вопрос. ЦБ считает, что сейчас выпуск соответствует тренду, то есть разрыв 0. (Понятно, что это очень низкий тренд — для развивающейся страны на такой стадии развития он должен был бы быть 3-5%.) Это уже даёт ключевую ставку минимум в 8,5%. Что такое «долгосрочная реальная ставка» для нашей страны определить очень трудно. Для США, скажем, разница между средней ставкой и средними темпами инфляции за несколько десятилетий — 2%, но для России сопоставимых данных за десятилетия нет. Опять-таки, судя по траектории развития, на котором мы отстаём от ведущих стран на несколько десятилетий (если будем расти опережающими темпами, как положено), то этот показатель не может быть меньше 2%.

Этот расчёт даёт по правилу Тейлора как раз нынешние 10,5%. Это, конечно, очень грубая прикидка (и я не знаю в точности, какие оценки и коэффициенты у ЦБ), но в целом нынешняя денежная политика полностью адекватна поставленной цели. Однако уже можно говорить, что она жёсткая, да — как и должно быть на подлёте.

Орфография и пунктуация автора сохранены

* - выполняет функции иностранного агента